今日国家统计局公布2018中国经济年报，总体来看，2018年中国经济面临的挑战超出年初预期，在内外部双重压力下，中国经济增速逐季回落，四季度GDP增速降至6.4%，凸显了“变中有忧”。当然，伴随着年底宏观逆周期政策的逐步发力，12月社会消费品零售总额、工业生产等数据实现了低位反弹，投资持续下滑的态势也得到遏制，显示政策加码正在助力于经济筑底。

　　展望2019年，考虑到政策落地的时滞，以及前期贸易“抢出口效应”的逐步消退，预计今年上半年，中国经济仍将处于寻底的过程。当然，一旦中美贸易谈判取得积极结果，加上逆周期政策与改革措施的协同发力，下半年中国经济或将有所企稳，预期2019年中国经济有望呈现前低后稳的态势，全年GDP或为6.2%左右。

　　2018中国经济变中有忧

　　投资的持续下滑是拖累中国经济增长回落的最主要因素。2018年全年固定资产投资同比增长5.9%，比2017年回落了1.3个百分点。其中，受制于前期去杠杆与债务约束，基建投资增速出现大幅下滑，2018年全年基建同比增长仅为3.8%，比2017年19%的增速降低了15.2个百分点。当然，从高频基建增速来看，伴随着基建补短板政策加码，特别是近期交通、水利等基础设施加速审批和开工，基建持续下行的态势在四季度已经得到扭转，是个利好。

　　房地产投资稳步回落。相对来说，2018年房地产投资的回落态势是有限的，全年房地产开发投资同比增长9.5%，较1-11月下降0.2%，呈现的是稳步回调的态势。此外，当前房地产市场仍旧面临压力，如房地产竣工面积为同比负增长、房地产销售增速下降、土地购置成交价款增速回落等等，但房地产新开工数据仍在加速。展望2019，考虑到去库存已经取得较好效果，且前期棚改货币化政策已经逐步退出，预计2019房地产市场大概率会有所降温，而房地产政策也有望在“房住不炒”的主基调下，迎来因城施策，局部微调。

　　制造业投资数据整体表现相对不错，全年增长9.5%。其中，高新技术制造业投资是亮点，持续保持高速增长，如专用设备制造业、电气机械和器材制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业投资全年增速分别为15.4%、13.4%、16.6%；相反，传统制造业如汽车、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备等表现不佳。

　　贸易数据对经济下滑的拖累是最近两个月出现的新迹象。虽然今年中美贸易纷争加剧，但前期企业为避免被加税，存在抢出口的迹象，使得中国贸易数据整体上保持活跃。然而，自11月进出口数据降至个位数后，12月中国出口（以美元计）同比下降4.4%，进口同比下滑7.6%，双双跌至负值。可以观察到，在重点出口区域中，对美出口下滑最快、当前增速最低，中美贸易情况恶化及贸易战带来的全球负面效应已成为贸易下滑的重要原因。在笔者看来，短期内决定对外贸易走势的关键仍是当前正在进行的中美贸易谈判。考虑到当前中美谈判形式较为乐观，若90天期限内贸易协议能够达成，外贸数据很可能在短期下滑后逐步企稳，在2019年呈现出前低后高的走势。

　　相比于投资的持续回落以及净出口对增长的负贡献，消费仍然对中国经济起到了稳定器的作用，是相对的亮眼。12月社会消费品零售总额同比增长8.2%，比11月回升了0.1个百分点。其中，汽车消费同比增速为-8.5%，仍是消费的主要拖累；相比之下，12月房地产相关消费表现相对不错，对消费数据形成了支撑，其中，建筑及装潢材料类、家具消费、家电消费同比增速分别为8.6%、12.7%、13.9%，特别是家具，相比11月8%的增速有较大反弹；此外，由于年底临近节假日，烟酒类同比增长8.4%，回升较快。

　　此外，尽管社会消费品零售增速受到汽车、石油制品等因素的拖累在前期有一定下滑，但服务类消费却持续高增长；2018年消费对GDP的贡献率提升明显，最终消费支出对GDP的贡献率达到76.2%，相较去年同期上升18.6个百分点。展望未来，随着减税降费措施逐步落地，居民长期可支配收入或将得到改善，预期2019年消费有望继续保持平稳增长。

　　“六稳”政策加码，经济或正在筑底

　　不可否认，2018年中国经济超出年初预期，在内忧外困之下，呈现较大下行压力；展望2019，即便当前市场对于未来中国经济形势并不乐观，但笔者关注到，在表现不佳的经济数据背后，其实也孕育着一些转机，帮助中国经济实现筑底过程。

　　一是外部方面，中美贸易谈判进展顺利，2019年的外部贸易风险有可能会比2018年有所缓释。二是近来中国国内的宏观政策逆周期调节不断加码，短期有助于稳定信心。

　　例如，2019年开年，货币政策与财政政策均十分积极，全面降准、对小微企业的减税大礼包等都显示“六稳”政策早于预期，更大规模减税、降低社保缴纳基数等政策也在加速讨论之中；发改委、商务部、以及国家市场监管总局也就扩大消费规模，促进汽车、家电消费等做出部署，持续消费企稳。

　　当然，政策效果的显现或有时滞，对政策效果起色尚需保持耐心。从历史上来看，之前几轮以货币政策放松、基建投资和房地产驱动为主的“稳增长”措施，通常从发力实施到效果显现至少需要2-3个季度；考虑到本轮“稳增长”措施已然启动，虽然内容较以往有明显不同，着重强调减税和开放的作用，基建和房地产角色有所弱化，但在政策发力下，预计中国经济有望逐步筑底。

　　此外，除了宏观政策调整，考虑到2019年美国面临的经济下滑态势、以及国内房地产政策调整空间不大，货币政策传导有效性下降等背景，笔者认为，本轮稳增长周期需要出台比以往更多实质性的改革措施，特别是财税改革与土地改革的加速落地步伐，通过释放制度红利的途径，才能实现扭转预期、稳定经济的效果。综上，笔者预期，2019年中国经济增速或将前低后稳，伴随着政策以及更多改革措施的落地，下半年中国经济有望逐步回暖，预计2019年全年GDP增速或将达到6.2%。

连平：2019年中国经济十大预判

    中央经济工作会议指出，我国经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力。面对内外部错综复杂的环境，未来中国经济会出现哪些新的趋势？金融市场会如何演变？宏观政策会在哪些方面做出调整？这些应该都是市场所关心的问题。值此岁末年初之时，我们针对2019年的中国经济金融形势作出以下十大预判，供大家参考。

　　1.全球经济增长放缓，不确定性因素增多

　　受增长动力减弱、贸易保护主义、大宗商品价格走低、发达经济体货币政策正常化等影响，2019年全球经济增长同步放缓，发达经济体触及复苏拐点，新兴经济体经济增长分化加剧。

　　美国经济增长动力减弱。2019年减税刺激效果边际递减，美国经济增速将随之放缓。贸易保护和美联储加息等政策叠加，将对经济增长将造成负面影响。尽管如此，美国经济可能不至于失速，通胀温和、就业相对稳定、房地产市场和居民债务水平表现良好，都意味着当下的扩张周期可能刷新历史记录。预计美国经济2018年增长2.9%，比2017年加快0.7个百分点，2019年增速可能降至2.5%。

　　欧洲经济增速明显放缓。内需仍是欧洲经济增长的主要动力，但随着欧央行退出宽松政策且可能在2019年首次加息，未来内需的拉动作用将有所减弱。尽管欧盟与多国达成贸易协议，但由于贸易环境仍存在较大不确定性，2019年出口的拉动作用难以明显回升。加上英国脱欧负面效应显现、政策刺激空间有限、民众不满情绪上升、政治风险犹存，预计2019年欧盟经济增长1.5%，较2018年明显放缓。

　　日本经济维持小幅增长。2019年日本央行维持超宽松货币政策对经济扩张有利，消费税率上调对日本经济冲击有限。私人消费和投资对经济增长的拉动力不够强劲，出口仍受外部环境影响，劳动力不足矛盾日益突出，日本经济增长缺乏韧性。东京奥运会基建投资拉动GDP的作用可能在2019年下半年减弱。预计2019年日本经济增长1.0%。

　　新兴经济体经济下行压力加大。2019年新兴经济体经济增长受外部环境干扰明显。大宗商品价格持续走低对以资源生产加工和出口为主的国家有显著影响，贸易保护主义和国际市场需求放缓则会放大这一影响。随着美联储进一步加息，全球流动性收紧趋势在2019年扭转的可能性较小，新兴经济体仍将面临货币贬值和资金流出压力，金融市场剧烈波动不利于经济平稳增长。预计2019年新兴市场和发展中国家经济增长4.6%。

　　预计2018年全球经济增速为3.8%，2019年增速下滑至3.6%。其中，发达国家2018年经济增长2.4%，2019年增长2.0%；新兴市场和发展中国家2018年经济增长4.8%，2019年增速为4.6%。

　　全球经济面临四方面突出风险。2019年全球经济存在更多不确定性。一是国际贸易体系改革风险。多边贸易体系改革愈发成为共识，但在是否遵循现有基本原则和核心价值观上，发达国家与发展中国家观点明显不一致。二是明显增多的政治风险。美国政府频频“关门”、英国“脱欧谈判”陷入僵局、欧盟机构领导人换届选举、地缘政治冲突持续升级等事件影响相互叠加，由此带来的政治经济风险不容忽视。三是持续发展的债务风险。2019年全球债务规模或继续攀升，发达经济体债务风险爆发的危害性更大，新兴经济体爆发债务风险的可能性正在上升。主要经济体央行缩表很可能引爆部分国家的债务风险。四是市场动荡风险。全球经济增长放缓、发达经济体货币政策不确定性增大、全球流动性进一步收紧、全球债务规模扩大等都将加剧金融和商品市场动荡。

　　2. 内外需求同时减弱，增长步伐继续放缓

　　外需走弱导致出口放缓压力较大。2018年出口增长较好存在明显的应激式“抢出口”增长特征，一方面透支了2019年的需求，另一方面抬高了同比基数。在保护主义抬头、美国经济增速可能放缓和部分发达经济体政策不确定环境下，全球经济复苏放缓，2019年外需走弱压力加大。中美贸易摩擦存在不确定性，未来中美摩擦可能不限于贸易领域，美国可能会从知识产权保护、投资准入限制、司法监督管理、体制性改革等多方面对中国发难。2019年美国经济增长放缓，对外强硬的措施可能难以延续，有助于中美贸易摩擦缓和。受外需环境不确定性影响，目前已经出现出口订单显著减少。2019年出口增速将明显下降，预计在5%左右。如果中美贸易谈判取得成果，不排除出口状况改善的可能，那么出口增速可能在8%左右。进口鼓励政策持续见效，我国将进一步削减进口关税，降低制度性成本，扩大进口空间。受需求走弱以及高基数的影响，2019年进口高增速可能难以延续，但仍能实现10%左右的进口增长。货物贸易顺差将进一步收窄，预计为3000亿美元，经常项目可能出现逆差。

　　基建投资加快步伐将对投资增速起到托底作用。2018年基建大幅度回落，主要原因在于去杠杆见效、强监管落地、地方债务管控加强、PPP项目全面清查、环保力度加大、财政赤字率调低等宏观政策的叠加效应。2019年宏观政策明显转向，着力点在于加大基建投资力度。加大基础设施等领域补短板力度，较大幅度增加地方政府专项债券规模，确保重要基建项目资金来源。加快5G通讯、工业互联网、物联网等新型基础设施建设，加大城际交通、物流、市政基础设施等投资力度，补齐农村基础设施和公共服务设施建设短板，基建项目执行进度会明显加快。PPP项目库清理整顿之后，将规范有序推进PPP项目高质量发展，在补短板上发挥更大作用。预计2019年基建投资增长10%，成为拉动投资的关键力量。在过去几年限产作用下，高能耗制造业投资形成低基数，2018年出现修复式增长。2019年基数效应减弱，制造业盈利增速已趋回落，将难以支撑制造业投资继续较快增长。受外需环境影响，与出口相关的制造业投资预期较弱。民间投资意愿下降，扩大生产投资显得非常谨慎，将影响制造业投资增长。预计2019年制造业投资增速下降到4%，高技术制造业投资增长较快。房地产调控政策难以大幅放松，房价上涨势头得到遏制，房企资金来源压力仍然存在。随着土地购置款项支出减少，房地产开发投资增速将有明显回落，预计增长3-5%。综合判断，2019年基建投资力度加大，房地产开发投资和制造业投资增长可能放缓，固定资产投资约增长5.8%。

　　消费增长稳中略缓。2019年宏观政策将持续大力扩大内需，重要工作是促进消费增长。随着消费促进政策释放效力，服务业开放程度的提升，下调和取消部分消费品进口关税，个税改革稳步推进，将为消费增长提供新的动能。消费增长仍有三方面制约因素。一是近年来居民按揭贷款快速增长导致居民部门杠杆水平上升，抑制居民的消费支出能力，形成挤出效应。二是房地产和汽车两大消费需求仍将受到基数及政策的抑制。商品房销售放缓对后续装潢、家具、家电等消费带来的影响将在2019年集中体现。随着车辆保有量上升，汽车消费高增长时期已过，汽车类消费已经持续负增长，2019年仍将在低位徘徊。三是股票市场调整和理财产品收益率下降将影响居民财产性收入的增长，不利于消费增长。2019年消费增速可能在8.7%左右。三大需求中消费增长相对较快，对经济增长的贡献率或将超过75%。

　　3.物价水平整体走低，中国经济不会“滞胀”

　　2019年整体物价上涨动力不足。当前国内外经济形势下主要有三方面因素，分别是输入性通胀、需求拉动、流动性充裕。目前来看，这三方面因素都较弱，2019年我国物价大幅上涨的可能性较小。国际原油和大宗商品价格已经下行，输入性通胀压力较小；投资需求和消费需求较弱，对物价的拉动作用不强；货币政策将坚持不搞大水漫灌，不存在流动性泛滥进而抬升物价的可能性。

　　CPI同比涨幅将有所收窄。2018年核心CPI降到1.8%，全年可能在1.7%-2%之间波动，显著低于上年0.4个百分点。核心CPI下降反映需求走弱的现实，CPI的波动中枢下降。由于2018年蔬菜价格同比涨幅在7.4%左右，远高于上年，较高基数将导致2019年蔬菜价格同比涨幅有限，预计平均涨幅在5%以内。2019年猪肉价格处于上涨周期。随着猪肉供给与需求结构的变化，猪周期波动已经放缓。在供给端，集中养殖逐渐替代散户养殖，促进猪肉生产供应波动减小；在需求端，居民饮食结构的变化对猪肉的需求增长逐渐放缓，导致猪肉价格波动对整体物价的影响减弱。非食品价格运行相对比较平稳，整体涨幅可能略有收窄。由于国际原油价格回落，燃油类价格上涨空间有限。医疗服务类价格高涨形成高基数，再加上医疗服务改革全面推开，2019年非食品价格上涨的可能性不大。加大消费品进口力度，削减进口关税，也将对消费价格上涨起到抑制作用。2019年CPI翘尾因素平均在1%左右，新涨价因素较弱，全年CPI平均涨幅可能在1.8%左右。

　　部分月份PPI可能出现负增长。2018年三季度以来PPI同比涨幅呈逐月下降趋势，原因是去产能导致上游工业品价格上涨效应递减和输入性通胀压力明显减轻。2019年国内需求难以显著走强，需求拉动PPI大幅上升的可能性不大。上游大宗商品价格显著回落将逐渐传递到工业生产领域；下游消费需求偏弱，制造业订单已经明显下降，对工业生产环节的带动作用有限。2019年PPI翘尾因素平均为1%左右，比2018年大幅下降1.8个百分点。PPI缺乏新涨价动力，新涨价因素可能在-0.5%到0.5%。预计2019年PPI平均涨幅降到0.5%-1.5%，取中值为1%，不排除有的月份可能出现负增长。积极政策着力点在于基建投资，可能对相关工业产品带来阶段性拉升，这在一定程度上也可缓解国内工业价格整体陷入通缩的风险。

　　2019年中国经济不会出现“滞胀”风险。如前所述，2019年整体物价不会大幅上涨。当前中国经济正在发生一系列结构性变化，并不具备形成“高通胀”的条件，所以经济中不存在“胀”的风险。但是经济存在下行压力，从某种意义上讲“滞”的风险仍然存在。但这种所谓的“滞”并非是真正意义上的“增长停滞”，而是经济增长明显放缓，对其他风险隐患显性化带来压力。可见，当前经济运行的主要矛盾不是通胀问题，而是需求放缓过快的问题。

　　4、楼市政策边际松动，开发投资前降后稳

　　房地产政策可能适度结构化调整。2019年房地产政策仍将坚持“房住不炒”和“因城施策”原则，但在行业内外部需求因素的影响下可能适度放松。预计政策调整以结构化方式进行，各地可能自下而上、明紧暗松，局部试探微调。一二线城市以保障刚需和置换型改善需求为重点，适当松动过紧的行政管制措施；三四线城市区别对待棚改安置，对已完成去库存的地区取消或减少货币化安置。房贷利率有见顶回调之势，部分城市银行可能小幅下调房贷利率，加快放款速度；对于主要满足刚需改需的房企，资金紧张局面可能得到一定的缓解。长效机制中，住房租赁供给格局将随着国资房企在建项目集中入市而发生显著变化，国资房企也有望提供更稳妥的运营方案；预售制度改革或是长期方向，但短期可能暂缓；房地产税需在立法层面取得一些突破，初步出台的方案可能相对温和。

　　房地产市场成交趋势性下行。预计2019年商品房销售面积同比增速约-5%左右。其中，一二线城市在政策边际改善之下，市场成交活跃度可能有所提升，销售面积同比可能实现约0-5%的小幅增长；三四线城市由于失去强政策托底且需求被透支，可能重回基本面下行通道，销售面积同比或下降至-10%左右。在中长期，较快的城镇化使我国依然具备一定的新增住房需求基础。按目前城镇化率每年提高1.2-1.4个百分点的速度，未来几年内由城镇化带来的年均新增住房面积约为6-7亿平方米，在全年销售面积中占比超过三分之一，仍是影响楼市刚需的主要因素。

　　房企转为“慢补库+快周转”模式。行业融资渠道偏紧倒逼开发企业行为发生转变，可能采取“慢补库+快周转”的模式。一方面，房企拿地更为谨慎，土地市场成交负增。客观上，行业融资渠道受限使资金面总体紧张，房企到位资金主要依靠自筹和定金及预收款，房企拿地的能力总体在降低；主观上，出于对行业利润空间的担忧，房企贸然拿地可能“面粉贵过面包”，加之销售增速趋势性下降，拿地行为更趋谨慎。另一方面，新开工意愿下降，但下滑速度较缓。受销量持续走弱抑制，2019年新开工意愿总体可能下降，特别是三四线城市受销量滑坡影响明显，一二线城市开工虽意愿提升但无法改变总体趋势。对于存量土地，房企仍然有动力以加快开工速度、缩短资金回笼周期来对冲行业景气下行、规避资金风险，这有利于缓释新开工增速回落的速度。

　　开发投资增速可能小幅回落。在房地产开发投资的构成中，建安投资占主导地位，土地购置费次之。2019年土地成交走弱将逐渐反映在递延的土地购置费中，同时房地产投资统计口径改变的影响将减弱，土地购置费预计将比上年下降。而新开工面积增速缓降可能使施工面积增速有所回落，但随着一二线城市开工比例加大，建安单价可能较上年提升，建安投资增速走势可能靠拢甚至超过施工面积增速。在两个因素影响下，预计2019年房地产开发投资增速将小幅回落，考虑政策环境的边际改善其走势可能前降后稳，全年增速约3%-5%。

　　5.经济增长前低后稳，积极因素发挥作用

　　2019年经济增长6.3%，全年增速可能前低后稳。从生产供给侧来看，经济结构转型时期传统生产动能减弱，劳动力供给持续下滑，劳动力成本、地价成本、自然资源成本都在持续上升，并且环保约束压力加重，全要素生产率增长率将在低位运行。从需求侧来看，三大需求整体趋于减弱，2019年出口增速和货物贸易顺差可能明显回落，与出口相关的制造业投资增速也将放缓。基建投资将明显反弹回升，但难以对冲房地产开发投资和制造业投资下行。预计2019年经济增速可能在6.3%左右。2019年是新中国成立70周年，是全面建成小康社会关键之年。面对经济下行压力，宏观政策对经济运行的作用将从2018年的适度抑控转为2019年的支撑和托底。因此，2019年经济下行压力主要在上半年体现，随着宏观政策效果显现，下半年经济运行将趋好转，全年经济增速可能前降后稳。

　　2019年仍然存在和可能出现一系列有利于经济运行的因素。虽然2019年经济下行压力较大，或将出现短期波动。但从长期来看我国基本面是好的，高质量发展的条件在不断改善。2019年依然存在和可能出现六方面积极因素。一是外部压力可能减小，中美贸易摩擦可能得到缓解，发达经济体政策溢出效应也将在美联储加息进入尾声后减弱。二是政策偏松调节有助于经济增长，2019年经济工作将从优化提升供给端、扩大增强需求端、扎实推进区域协调、深入推进改革开放等方面展开，确保经济运行在合理区间。三是产业出清带来高质量发展动力，过去几年去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务逐渐取得成效，部分行业已经出现恢复性增长。四是技术创新带来新兴产业崛起，我国科技研发能力逐渐增强，越来越多领域逐渐接近或达到全球前列。科创板有望成为科技进步的重要推动力。五是区域协调发展带来产业联动效应，经济带状发展、城市群发展和乡村振兴战略落地，将提供新的经济增长空间，促进投资和消费等内需发展。六是推动改革走深走实带来新的发展机遇，对外开放由商品和要素流动型开放向规则等制度型开放转变，将形成新的经济增长动能。为此，不应对2019年经济运行过度悲观。

　　6.信贷增速小幅加快，M2逐渐回升反弹

　　2019年，金融去杠杆和严监管的影响有所减弱。随着财政逐渐发力和货币政策引导，企业部门融资可得性将逐步改善，金融支持实体经济的力度也将逐渐增强。预计2019年末信贷增速同比将升至13.5%-14.0%区间，而社融中表外融资负增长将逐渐收窄并出现反弹。

　　信贷投向优化进程逐渐加快，信贷增速稳中有升。一是随着政策支持民营和小微企业的力度加大，货币政策定向调控力度持续增加，前期宽信用效果逐渐显现，被压抑的潜在信贷需求就有望被释放出来。二是维持流动性总体合理充裕，促进银行加大信贷投放。三是基建投资将明显发力，基建相关贷款有望获得较快增长。四是楼市成交同比负增，一定程度上传导至开发贷和居民住房贷款需求，这有利于改善房地产相关贷款在信贷占比中较高的现状。五是商业银行为提高资产收益将继续逐步加大对信用卡、消费金融等领域的投放力度，预计个人短期消费贷款有望逐步加快发展。六是若贸易形势恶化，很大程度上会影响到外贸相关企业的生产经营，传导至外贸企业信贷需求；反之则反是。

　　表外融资收缩步伐逐步放缓，直接融资状况仍需进一步改善。一是资管新规实施已经数月，大量不合规表外融资已到期不再续作，表外融资收缩对于社融结构的影响也将逐渐削弱。二是表外业务的收缩已经制约到一些资信等级较低的中小民营企业的融资渠道，监管部门意识到表外融资作为重要融资渠道，在一定程度上可能缓解表内融资定价与企业信用风险高企之间的矛盾。三是直接融资仍存改善空间，但短期内企业债融资出现快速明显改善的可能性较小。四是信贷增速的反弹也会推动社融增速出现不同程度的反弹。综合预计，2019年社融增速可能达到12%，全年社融增量在22.5万亿左右。

　　M2增速将企稳反弹。在经济下行压力较大的背景下，货币当局将在不搞大水漫灌的情况下，适度增加流动性配合积极财政政策稳定经济增长。在信贷增速逐渐上行、外汇占款小幅下降、财政支出增速反弹的态势下，M2增速2019年将逐渐回升。预计2019年M2增速将位于8.5-10%的区间内。影响M2增速的因素仍然来自四个方面：货币政策将延续当前稳健基调，并保持宏观流动性处于合理充裕状态；央行定向调控政策将继续围绕增强信贷支持实体经济力度展开，13%之上的信贷增速将是来年M2增速的主要支撑；2019年财政支出力度可能较2018年有所改善，基建投资已经出现反弹迹象；如果美国经济增长放缓和加息进入尾声，可能一定程度上削弱跨境资金流动对国内流动性产生的压力。

　　银行间市场流动性维持合理充裕。2019年央行维持国内宏观流动性合理充裕十分必要，但又必须避免“大水漫灌”式的政策。预计2019年DR007中枢会较2018年底小幅下行至2.5%上下波动。

　　7. 经常账户可能逆差，跨境资金总体平稳

　　2019年，中国经济增速继续放缓，货币政策将稳健偏松，各领域对外开放继续稳步推进，中美贸易局势存在不确定性，美国经济运行有下行压力，美联储加息继续但节奏可能放缓。在此背景下，预计全年经常账户有可能小幅逆差，跨境资金流动形势有望保持总体稳定，但波动依然不小，资金流出压力仍不容忽视。随着我国经常账户顺差明显收窄甚至可能出现逆差，资本和金融账户顺差也可能收窄，我国国际收支顺差规模逐渐下降并趋向基本平衡。

　　经常项目小幅逆差的可能性较大。在一系列进口鼓励政策下，加之中国国际进口博览会的带动，预计进口增速将保持一定水平。2019年出口会有所放缓，特别是前期“抢出口”效应消退后，出口放缓压力随之显现。而从服务贸易近年来持续逆差。预计2019年经常账户差额进一步收窄，全年可能录得小幅逆差。

　　直接投资顺差将保持基本平稳。在中国经济保持基本平稳运行、投资回报率稳定的情况下，外资继续看好中国经济前景，进入中国的积极性仍然较高。中资企业对外直接投资将趋于理性，在全球贸易冲突加剧、保护主义抬头的背景下，中资企业对外投资可能面临一定阻力。未来直接投资顺差有望保持平稳，预计2019年全年国际收支平衡表口径直接投资顺差在1000-1200亿美元左右，和2018年基本持平。

　　证券投资和其他投资项有望保持净流入，但可能有波动。在国外金融市场动荡不安、中国金融市场对外开放加快、中国金融市场的投资收益率相对仍有优势的综合作用下，证券投资项净流入明显加快。2019年境外金融市场仍将处在动荡之中。随着境外投资境内债券市场税收优惠、沪伦通即将开通、中国债券市场即将纳入国际指数等开放措施继续推进，将有力推动境外资金投资境内金融市场。总体看2019年证券投资和其他投资项仍有望保持一定规模净流入，但受不确定性的影响也可能面临不小的波动。

　　8. 人民币贬值压力减轻，汇率可能双向波动

　　人民币对美元仍可能出现小幅贬值。2018年人民币对美元先升后贬，在美联储加息、欧日央行保持宽松货币政策以及中美贸易冲突升级抬高市场避险情绪的刺激下，美元指数快速上行，人民币对美元阶段性快速贬值。近期中美贸易局势有所缓和，人民币也止跌。2019年人民币仍有贬值压力，但较之今年贬值压力有所减轻，总体看人民币对美元小幅贬值的可能性大。一是2019年美国经济增速放缓，但显著回落的可能性不大，下半年开始可能下行压力加大。相对来看，欧元区和日本经济的复苏强度仍不如美国。在此情况下，预计美元指数不会大幅下行，甚至在上半年还有可能小幅上行。二是国内货币政策保持稳健偏松，利率水平趋于下行，而预计2019年美联储还有0-2次加息，尽管节奏会有所放缓，但迅速停止加息的可能性不大，中美货币政策分化，中美利差收窄甚至很可能会倒挂会加大人民币贬值压力。三是中美贸易局势是影响人民币汇率的最大不确定性，尽管近期有所缓和，双方开展谈判，但未来仍有不确定性，不排除还有冲突升级的可能，人民币汇率也会因此而出现波动。

　　人民币大幅贬值的可能性不大，有望保持基本平稳。中国经济增速下行但总体仍平稳，货币政策大幅放松的可能性不大。与其他面临货币贬值和资本外流的新兴经济体不同，中国财政赤字率不高、各项外债指标均在安全线以内、外汇储备充足，从而有利于维持外汇市场对人民币的信心。而且，监管当局的跨境资金流动宏观审慎管理能力较强，预计监管部门仍会视情况采取措施进行逆周期调节。因此，人民币出现大幅贬值、资金大规模流出的可能性很小。从总体、长远来看，人民币汇率有望保持基本稳定。

　　9.财政政策加力提效，稳增长力度将加大

　　财政赤字率可能适度上调，着力提振市场信心。2019年将切实落实积极的财政政策，更好地发挥积极财政政策促进经济增长的作用。适度扩大财政支出规模，预计财政赤字率可能从今年的2.6%调升至3%。在增加财政赤字额度的同时，优化财政支出结构，盘活财政存量资金。截止2018年11月末，金融机构财政存款余额超过5万亿元。盘活财政存量资金是积极财政政策的重要内容，从2018年三季度以来财政资金使用进度明显加快，财政存款余额开始下降，2019年财政支出进度可能进一步加快。

　　重点支持基建和补短板薄弱领域，地方政府专项债规模将大幅度增加。7月下旬以来中央政治局和国务院多次召开会议要求更好发挥财政金融政策作用，积极财政政策要更加积极，对重点投资项目要求保障项目资金需求，保障融资平台公司合理融资需求。补短板领域的支持力度将加大，聚焦于脱贫攻坚、铁路、公路水运、机场、水利、能源、农业农村、生态环保、社会民生等重点领域短板。中央经济工作会议指出，较大幅度增加地方政府专项债券规模，加大基础设施等领域补短板力度。2019年财政减收压力可能显著大于2018年，在地方政府隐性债务的约束下，2019年地方专项债规模将显著扩大。2018年地方政府专项债券安排1.35万亿元，2019年预计会在2万亿左右。

　　实施更大规模的减税降费，减轻市场主体税负，激发经济增长活力。减税是积极财政政策的重要内容，不仅可以降低市场主体负担，促进生产扩展和供给增加，还能激发企业的研究和创新能力，增强经济内生增长动力。2019年将推进结构性减税，加大财税优惠和税收返还力度，大幅度降低零售业、中小微生产企业的整体税负。推进增值税改革，2019年可能下调增值税税率，重点下调制造业、交通运输、通讯、电子、零售、农产品生产等的增值税税率，扩大高技术产业投资支出、科技创新研发费用的税前抵扣优惠。2019年可能探讨企业所得税率的下调。个税改革正在推进，将加快个税起征点改革和扩大抵扣项目落地实施，降低工薪阶层税负，提升居民消费能力。2018年减税规模达到1.3万亿，预计2019年将扩大到1.5万亿左右。

　　10.稳健货币政策松紧适度，“稳货币、增信用”合理搭配

　　2019年货币政策将以“稳货币、增信用”的方式去配合“宽财政、促投资”。2019年存准率仍有进一步下调的可能，但幅度和频率会小于2018年。存准率继续下调的理由，一是经济仍有下行压力，需要金融加大力度给予支持，尤其是在非信贷融资推进存在一定瓶颈的情况下，信贷适度加快投放步伐可能性较大，这就需要银行负债端保持良好的状态。二是2019年外汇占款可能处在较低水平，因此需要通过存准率的下降来适度增加市场流动性。但为了避免“大水漫灌”，在流动性已基本达成合理充裕的条件下，存准率不可能持续大幅下调。在美联储2019年仍有可能加息1-2次、美国对华遏制政策进一步推进的情况下，人民币汇率和资本流动性依然有可能承受压力，此时降息则有可能增大这种压力。从中美利差看，一年期国债收益率已经倒挂，即使不降息，其他利率也可能走向倒挂。若再降息则可能会进一步增加相应的压力。而国内融资成本的下降可以采取的举措不少，包括定向降准，增加低成本的信贷，在保持市场流动性同时降低市场利率水平等等。

　　将常规政策工具与结构性流动性管理工具相组合，引导流动性的流向配置和期限配置。“定向松动”应该是2019年货币政策工具组合的操作方向，定向降准+货币市场工具调整将是基本的工具组合。流动性管理工具更加灵活，监管弹性将进一步增强。2018年央行已经在传统货币政策工具和结构性流动性管理工具使用中进行了一系列创新性的组合。未来在稳健货币政策框架下，央行可能进一步提升组合型政策工具对于市场的传导效率，从流量、流向以及期限等多个维度有效进行“滴灌”，防止“大水漫灌”。2019年，当出现流动性偏紧状况时，央行仍会采取类似降准置换MLF的方法实施流动性定向支持。同时，央行等相关监管部门完全可能进一步将涉及相关行业的监管指标弹性“定向增强”，以配合定向支持的政策导向。

肖磊:中国经济的五大希望

    关于对当下中国经济的分析，汗牛充栋，尤其是比较悲观的分析，目前更是大受欢迎，所以我不再添油加醋，给大家制造焦虑和恐慌。

　　人总得活着，一个国家也一样，尤其是像中国这样，拥有极大历史纵深的国家，仅仅对一方面的担忧，而失去对整个经济的期待，那是非常不明智的，因为你必须要在这里找到自己的最佳位置和角色。

　　至少在我看来，中国经济存在着五大希望。

　　第一个，中国已经拥有极其发达的底层交易系统

　　世界各国经济的发展，根本性的推动力，在于交易，有了交易，科技才能应用于市场，社会分工才能越来越高效，财富的创造才能大幅的提速。中国目前已经进入到了类似于“无现金”社会，移动互联网带来的支付革命，使得最底层的人，都在享受全世界最高效的金融工具。

　　由移动支付带来的交易网络，其影响远远被低估，因为未来的世界，是一个需要数据管理的世界，当每一个人，可以拥有了自己的交易数据之后，地点、时间、商品，这些决定交易成败和增长的数据，都可以被精准的定位，商人可以迅速的做出需求和供给的判断，投融资双方可以迅速依据数据来做出决策等等。

　　货币的循环频率增加，赚钱效应持续放大，人的潜能会被更大程度的激发，相当于建立了一套全社会的励志体系。

　　大家知道为什么金融行业利润那么高吗？其实并不简单的是因为垄断或利润率高，而是金融业交易频率极高，是一般贸易的数十倍，交易频率决定了一个地区或一个国家的富裕程度。

　　发达的底层交易系统，给中国的商业提供了全世界最先进的基础设施，人们的万种智慧，随时都可以找到市场，即刻变现，这是千古未有，但很容易被市场忽略的优势，而它的魔力，才刚刚开始。

　　第二个，中国跟美国的竞争会塑造中国而非抑制中国

　　人类诞生已经有几百万年了，仅仅是农耕时代，就有几万年的历史，目前所处的工业信息时代，能否在很短的时间内突破，进入到一个新的时代呢？我想，没那么快，我们低估了时代的漫长性。

　　人类登上月球已经是半个世纪之前的事情，半个世纪以来，为什么在登月这件事情上，人类没有太多进展呢？难道登月这种探险，还没有跳伞刺激吗？人类的好奇心和冒险精神去哪了？原因很简单，登月这件事，至少在一百年内，技术问题依然是个难题，是一件成本极高，风险巨大，而短期收益很低的事情。简单的说，人类的科技能力，还不足以能够轻松漫步月球。

　　但比如医疗技术，互联网技术等等，为什么发展如此之快呢，原因同样很简单，这些技术对于人类历史的突破，是微创新，没有你想想的那样巨大。这类技术投资少，收益大，大家的参与度高，但对于升级这个时代来说，作用不大。

　　时至今日，地球人还离不开煤炭和石油，人类的奔跑，类似于在一个操场上进行百米赛跑，奔跑的人和观众都觉得速度很快，但实际上就算是美国这个冠军，也还没有跑出一个操场。中国和美国的竞争，仅仅是操场内的一个游戏，瞟一眼，就能看到对方的全部，转个头，整个操场尽收眼底。

　　美国为什么担心中国模仿其技术，最根本的原因有两个，一个是中国制造能力已经很强，市场越来越大，中国一旦模仿，美国丧失的不仅仅是技术，而是市场；另一个是美国的科技，并没有发达到中国无法辨识的地步，两个国家依然处在同一个维度，如果没有专利保护下的收益，此前的研发投入将无法收回。

　　中国已经成为全球潜力最大的生产和消费市场，对于中国这个大平台来说，全球很多大型技术性企业，实际上仅仅是一个商家的角色。美国绝对不会担心朝鲜模仿他的产品，也不太关心非洲某个国家偷学了他的技术，但非常在意中国的举动。

　　这就好比说，很多企业没工夫去地摊打假，但非常关心淘宝是不是卖他的假货。任何时代，各国都会学习比自己先进的国家的技术，不是中国盯着美国的高科技，是全球都在盯着美国，但美国只关心中国，这说明什么，因为中国这个平台更加重要了。

　　另一方面，在现实生产领域，更多的是对现有创新的加工和销售，至少占据整个商业的80%以上，类似于马斯克的载人航天等创新对美国GDP的贡献，可以忽略不计。

　　我在这里并没有否定创新的意思，也十分同意技术专利的保护，但我更想站在一个判断未来商业走势的角度，关注大国之间的竞争问题，如果中国就是一个巨大的全球商业平台，美国等技术创新企业，仅仅就是一个商家，如果中国偏重于做一个商家，自己什么都要自主生产，那才是问题。在中国这个平台上，自己本身就存在打假的需求，跟美国的利益诉求一致。

　　所以中国只要有一个开放的心态，信仰自由交易，遵守基本国际贸易准则，做好公共基础设施建设和服务，跟美国的竞争就不用过于担心，因为中国拥有的商业变现生态，在全球来看，暂时无法找到替代者。

　　第三个，中国将诞生规模巨大的自由职业者

　　对于中国经济，实际上大家最担心的，是失业率，我们不计成本的要增长、要GDP，其实核心的原因就是我们需要就业。中国是一个人口大国，稳住就业，可以说就稳住了一切。那么靠集中的，公司制的就业逻辑，能否完全解决就业问题呢？

　　未来的商业，将分为两大类，一种是能够吸纳数万，甚至数十万人的巨型企业，而另一种就是自由职业者。目前我们看到的解决了大部分就业的中小型企业，很有可能会更加快速的失去竞争力，对就业的贡献可能会越来越低。新的社会分工和组织模式，实际上会变成一种协同和合伙，更大的就业市场将会在这里诞生。

　　也就是说，目前中小企业遇到的困难，将是长期的，这不仅仅是因为市场环境等因素，而是人类经济的发展模式在出现根本性改变。人类不仅需要像原油、天然气、面粉、火车、飞机等这样不需要个性，但需要稳定供给的产品，更需要因创新而产生的需求。

　　问题在于，大规模的生产，只能生产出标准化的产品，这类产品未来将是非常过剩的，因为生产能力的增速超乎想象，更不要说机器人的替代效应，所以本身能够容纳就业的能力非常有限。

　　如果要生产个性化产品，其实大规模的标准化生产是很难做到的，更多需要的是随时能够激发出新需求的创意。而创意这个东西，是人的事情，而不是企业的事情。自由职业者会创造出大量的个性化产品，然后企业去完成工业制作或渠道输送，也就是说，未来的商业主角，将是提供平台和生产线的超大型企业，以及无处不在的自由职业者，所谓的中小企业这个中间状态，可能会消失。

　　中国虽然目前服务业比重很小，但中国历来就是一个精神文化等消费类大国，当人均GDP突破1万美元，纯物质金钱的增加已经不能给人们带来更多的幸福感，大量的自由职业者会涌入到这个市场，提供不同的服务，满足真正的升级需求。

　　可能你会问，中国需要就业的人口超过数亿，自由职业能够承接得了那么多吗？实际上自由职业者跟企业大不相同，自由职业者只需要拥有能够影响几百人的能力（一个微信朋友圈足以），就可能生存得非常好。

　　在这个时代，大部分人，都会面临失业，也同时会成为自由职业者。你会发现，当某一类人出现，某种需求就会神奇的出现，一群人会神奇的创造一种新的职业，而这种职业事前无法规划。

　　因此，我个人的判断是，关于中国的就业压力，以及所带来的诸多影响，可能被高估。跟当年的工人下岗问题相比，如今的很多失业者，很快就能找到出路，因为商业的底层网络和上层结构已经变得极为复杂，交易无处不再，利润无处不在，职业无处不在。

　　我已经见到了很多之前打算在一个岗位上干一辈子的人，近年来因失去工作迫不得已成为自由职业者，再去问他们是否愿意找一个稳定的工作时，其回答大部分是这样的：“再让我去打工，那是不可能了”。

　　未来我们要担心的，可能是没有人愿意老老实实打工的问题，而不是有没有企业提供工作岗位的问题。尤其是年轻人，更不愿意忍受枯燥乏味、一成不变的生活，到那时，你在飞机上看到的空姐，可能就是膀大腰圆的大妈，因为你曾羡慕的最好的岗位，将因自由职业的兴起，而失去吸引力。这一天，其实离我们已经不远。

　　第四个，全球低估了中国的包容性

　　佛教并不源于中国，但中国不但学习了佛教，而且发扬光大，成为佛教繁荣的主要支撑力量。马克思主义也并不源于中国，但可以说中国更熟练的运用了马克思主义。

　　当然，很多人看到马克思主义，会觉得是大词，没意思，其实不是，我再跟大家举个例子。此前有个电影，评价还挺高的，叫“百鸟朝凤”，主要是讲民族乐器唢呐的一段故事，其实唢呐最早也是由波斯、阿拉伯传入中国，严格意义上来说，并不诞生于中国，但由于中国已经形成唢呐的传播文化，唢呐已经被定义为最受人民欢迎的民族乐器之一。有人开玩笑说，再过几十年，圣诞节也会变成中国的吃饺子节。

　　中国接纳和运用外来思想、技术和产品的能力，是远远被低估的。中国对很多东西的抵触，主要的原因是无法为我所用，等到发现这个能够为我所用的时候，包容性是西方世界难以想象的。

　　大家知道犹太人，散落在全球各个国家区域，非常独立，有自己的信仰和文化，绵延几千年都没有被冲散，在很多国家，犹太人至今都是有非常明显的标签和辨识度，但唯有中国的犹太人（汉朝时就已经进入中国），逐步已经完全被融化在神州大地，找不到任何的踪迹。

　　我记得有一次高晓松讲中国的音乐，说西安为什么出了那么多摇滚才子，可能这些人跟犹太基因有关系，他还说郑钧那种长着高鼻梁的，有可能就是有犹太基因。这说明什么，进入中国的犹太人，真的就融入到中国这个社会当中了。我相信连犹太人自己都不知道怎么回事。

　　中国人依然有强烈的民族情绪，但什么是我们的民族，实际上跟西方的民族主义，或者说西方的宗教意识相比，中国的民族意识和包容程度更高。中国的判断标准比较简单，就是只要能跟我好的，支持我的，跟我结婚的，与我做生意的等等，都是自己人，至于肤色、信仰、宗教等，次之，所以未来的世界，中国文化有其极强的韧性和包容性，这是一种无形的竞争力。

　　如果想做一个偏安一隅的小国，其生存能力并不在包容性，而是个性化的竞争力，但如果要做一个大国，而且是跟世界交互程度极高的大国，包容性就显得非常重要。

　　第五个，中国的硬件设施有巨大的利用空间

　　中国多年来，维持水泥、钢筋等的高产量和高消费量，大部分实际上是自己消化掉了，据美国地质勘探局的统计测算，中国在 2011 ~ 2013 年消耗了 66.51 亿吨水泥，竟超过美国在整个 20 世纪里 44.05 亿吨的水泥消费总量。

　　这些东西并不是变成了废品，而是变成了公路、桥梁、机场、房子等等。拿中国的高速公路来说，其里程超过13万公里，比美国还要多。中国80%以上的中西部偏远村庄都已通上了水泥路。

　　很多人可能会说，大搞基建，带来了财政赤字，带来了通货膨胀，带来了大跃进式的发展，负面效应更大，其实如果站在更长的时间来看，中国对环境更高的容忍程度，以及劳动力的高峰实际上就在最近这二三十年，这二三十年的建设，奠定了未来中国至少一百年的样子，包括城市、道路和铁路网络，很多基础设施，是建给未来的，而不是当下。

　　这种建设，还主要依靠强有力的行政能力，以及整体规划，这是一般企业无法做到的。随着中国治理结构的提升，老龄化的到来，整个建设成本的大幅上涨，未来可能不会再有太高效率的基础设施供给，当下的供给，其价值逐步才能显现。

　　由于道路等基础设施的建设，再加上信息基础设施的提高，理论上来说，未来中国的各类企业，可以在任何地区建立自己的工厂和产品体系。给各产业、人口和劳动力的流动，提供长远的基础保证。如果未来实现更高程度的因地制宜，户籍制度等逐步放开，中国民众的交叉迁移，将带来更高质量的资本流动和更高效的地域分工体系，中国经济才会有深度。

　　另外，随着时间的推移，中国诸多基础设施建设将逐步收回成本，也将推动整体交通、信息等成本的下降。唯一需要担心的是，中国对能源的需求，对大飞机、大排量汽车、更高速的信息网络等的需求，将会有更大规模的提升，如何满足这些需求，本身也值得期待。可以想象的是，中国大部分民众，在未来一生当中，将会需要五、六个居住地、八、九份不同阶段的工作、数十、数百次远行。

　　中国的故事，或许才刚刚开始。