最近都在讨论民营企业融资难的问题。民企融资困难不是一个新鲜问题，但是在当下的环境，这个问题尤其重要。不仅是因为一轮去杠杆让很多民营企业暴露在债务风险之下，贷款债务违约不断，股票质押深陷泥潭，连环担保频爆地雷，更为值得重视的是，民营企业的身份问题也开始成为社交媒体讨论的对象，这不是一个好的兆头。

　　现在很多地方推出了民营企业的纾困基金。这当然是好事，在民营企业危难的时候，适当帮助一把，雪中送炭者也。但是，纾困基金究竟如何运作，如何保障资金的安全，这些细节问题却有待我们在实务中去解决。稍有不慎，就会衍生出不少寻租的空间。手握重金的权力部门，对于救助谁不救助谁有很大的自由裁量权。如何防治滥用这种手中的权力，是需要制度建设来跟上的。

　　民营企业融资难并不是一个一贯的话题。在创业投资和私募股权融资市场，民营企业反而是主角，几乎很少有看到国有企业寻找风险投资的。从这一点来看，一级市场，或者说多层次资本市场，其实才是解决民营企业融资难的关键。

　　我们之所以谈到民营企业融资难，针对的主要是债权融资，或者进一步说，更大范围的指的就是银行贷款。民营企业缺乏增信手段，大多数没有足够的不动产作为抵押物，债务融资确实是不容易的。如果过分限定银行必须给民营企业贷款，就要突破现有银行的风险管理体系。我们要问的是，银行准备好了吗？答案显然是否定的。

　　今年以来，房地产市场流动性趋紧，许多银行对抵押物本身都产生了疑虑。要求他们对缺乏抵押物的民营企业贷款，本意是好的，但在实际执行的过程中，动作也许会变形。我们认为有几种潜在的风险不得不重视：

　　1）银行要求民营企业寻找国企来担保。对于国企而言，没有关系的民营企业，没有动机为其担保。一部分情况下，民营企业可能成为国有企业向银行贷款的一个通道，即最终资金被担保方使用了。这就达不到促进资金流向民营企业的目的。

　　2）银行管理层的关系户获得贷款。在促进民营企业贷款的政策下，这种政策可能被部分内部人利用，成为输送利益的手段之一，最终导致的是银行资金流向了利益相关者。这种情况下银行贷款的质量值得担忧。资本市场也表达了疑虑。

　　3）僵尸企业获得信贷支持。本来应该在本轮市场出清的情况下被淘汰的民营企业，比如说最近某省刚刚扶持的一个本地龙头企业，在政策的支持下，获得了大量的信贷支持，延缓了破产的进度。但是他们占用了信贷并没有发挥资本的效用。有的甚至成了资金黑洞。这种情况下，银行不良率也会增加。

　　上面三种都是当下银行给民营企业贷款很可能出现的情况。

　　除了银行贷款外，一部分资金是救助陷入股票质押风险的公司。我此前问过一个问题，天量的股票质押出现风险，那么，当时股票质押的套出来的钱，到底去哪里了呢？

　　我认为有几种可能：1）投向了房地产；2）转移出境；3）炒股票；4）投资具体项目。

　　很多上市公司的集团公司或者主要股东从事房地产。一些实业做的不错的公司，当地政府更是通过送地等方式，招揽他们开发房地产。因此，当股票质押套出来的资金进入了房地产市场，他们会发现流动性大大冻结了。由于去化速度大降，一些投资出现了资金断档，现金流不足以归还债务利息，由此产生了违约。

　　一些股东拿套出来的钱去炒股票，尤其是自己公司的股票，这在2015年上演得比较多。质押，套出来的钱炒自己股票，炒高后继续质押，套出钱继续炒，这实际上是一种加杠杆的行为。股价一旦下跌，就会踩上连环地雷，跌下去一发不可收拾，最危险的情况甚至导致控股股东的控制权不稳定——2018年我们看到的很多情况皆是如此。

　　还有一些股东，通过各种各样的方式，把质押套出来的钱转移到了境外。这一部分我们不好评价，但对于这部分股东来说，质押就相当于减持——减持有许多限制，但质押的限制少得多——他们一开始就没有打算归还质押的借款，他们把质押本身当作一种一键清仓的行为。

　　如果是上面三种情况，纾困基金去救助这些上市公司，就会存在非常大的道德风险。上市公司实际控制人或者主要股东都没有经营公司的计划，已经打算要弃船而逃了，纾困基金即便进去，也是坐上了没有船长的航轮，到底能去哪里完全是随机的。有一些纾困基金把救助当作是买得民营企业上市主体的机会，对业务层面考虑甚少，但也要记住，买壳的坑非常之多，绝非想象中那么简单。俗话说买的不如卖的精，股票质押都爆仓了，卖给纾困基金，吃亏的到底会是谁呢？

　　所以从上面的讨论来看，我认为国有资本直接操盘，或者说一刀切让银行给民营企业贷款，都不是解决民营企业融资难，恢复民营企业信心的好的办法。从大的层面来说，恢复民营企业的信心，要做的是完善法制，按照法律办事，政策不能按照人的意愿来变动。从中的层面来说，减税比提供资金支持更加有效，也减少了寻租的空间。从微观的层面来说，大力发展多层次资本市场，让股市繁荣，是解决民营企业融资难最好的手段。

　　大力发展多层次资本市场，我认为当下可以做的工作是：1）尽快推出科创板，完善科创板上市的各种规章制度，严格按照规章制度来办事；2）允许境内注册的民营企业到香港资本市场发行股票，这个既不占用A股资金，还能从国际资本市场融资回流大陆，这种事情应该加大鼓励；3）对VC/PE市场的监管适度放宽，对已注册备案的私募基金管理人，减少直接的业务干预，鼓励他们开展对民营企业的直接投资。