对于是否系统化的进入区块链领域并进行投资，唐大牛和他的同行都很纠结。一个月之前，华创资本合伙人唐大牛在跟同行聊到最近业内热议的区块链及代币时，这样表示：“我们讨论是进还是不进入这个领域，那个心态特别像房价高涨的时候，持币的买房者在讨论买还是不买。如果它一直涨，哪怕你觉得现在这个价格不理性，你可能也要进入。而另外一方面，我们希望有监管政策出来，能够让这个市场价格更温和一点。总之心情很复杂。”

    今年1月，真格基金创始人徐小平关于区块链项目的内部分享被疯狂地在朋友圈转发，人们开始潜心研究区块链的白皮书，混迹于“三点钟无眠区块链社群”，只是为了弄明白区块链到底是什么。

    真格基金、红杉资本、IDG资本可以说是国内最早参与到区块链投资的创投机构了。早在2013年，真格基金与红杉中国共同投资了虚拟数字货币交易平台火币网，后者在2017年之前是国内最大的虚拟数字货币交易平台。

    在行业中的提前卡位让真格基金在之后的区块链大爆发中抢占了先机。1月15日，由火币网旗下孵化器孵化的IOST项目在火币网上线，为其背后的投资人之一真格基金带来了上十倍的回报，远远高于传统VC机构一个项目的平均回报率。

   “那时真格基金的策略比较简单，投人，不在乎他做什么。”有接近真格基金的业内人士透露。实际上，在对区块链的认识和发展上，中国较美国落后了两年左右的时间，因此在2013年，区块链投资仍是一个小众游戏。更多机构参与到区块链投资领域是从2017年6月份开始的。

跑步入场

    2013年推出的以太坊是在区块链技术上搭建的智能合约底层系统，但在刚推出的3年时间内却一直不温不火，直到2017年，基于以太坊开发的公有链项目越来越多，ICO项目密集，以太币（Ether，简称ETH）的价格也从2017年年初的8美元上涨至最高时达到近380美元。

    还在AI领域抢项目的投资人也开始分出一部分精力关注区块链领域正在发生的翻天覆地的变化。

    创世伙伴资本合伙人周炜早在2009年就和团队讨论过区块链的投资机会。当时他还是凯鹏华盈的合伙人，但是最终他们没有选择在那个时间点进入。“有一个讨论很有意思，当时我们考虑要不要投虚拟货币交易中心之类，讨论来讨论去，大家发现，这类项目当时的估值都很贵，融资金额在一两千万美金以上，而当时的币很便宜。如果大家一致认可比特币未来会是一个很重要的东西，而且越来越重要的话，那么现在应该把这两千万美金拿去买币，那可能比投资一个交易中心获得的回报更大。但是作为VC我们是不能买这种币的，我们的法律协议里是禁止的。”周炜说道，最终团队讨论的结果是不投。

    实际上，很早之前周炜就与比特币中国的团队接触过，当时它们想要融资1000万美元，但是团队讨论后最终没有投，此后光速中国成为比特币中国的A轮投资方。不过从去年年中起，周炜开始有意识地参加许多与区块链有关的行业论坛，并密集约见区块链行业的创业者。作为早期投资基金的投资人，他认为时机已到。

   “现在除了区块链上面的比特币以外，真正基于区块链的应用，且被证明已经大规模商用的项目几乎还没有，大家都还在尝试阶段，但是可以看到基于智能合约用于解决信任危机，信息安全和核实问题的应用，可能会是未来解决现实生活问题有用的技术平台，也是我们现在想要投的对象。”周炜表示。

    在2017年年中进场的还有华创资本。实际上华创资本此前就曾投资了circle、瑞波币等，但这更像是个别投资，而并没有将其作为一个赛道布局。而自去年6月开始，华创资本开始系统性的考虑区块链投资策略的问题。当时，行业内那些被公认的既聪明又有能力的创业者开始系统性地思考区块链的应用场景，并发表它们对于区块链的观点，这引起了唐大牛的注意。

    为了建立对区块链行业的认知，唐大牛开始翻看以太坊、比特币的白皮书，而在艰涩难懂的一大串技术阐述背后，唐大牛似乎发现了一个新大陆，这些技术带来的组织、商业模式的变化令他耳目一新。

    与此同时，以太坊所引发的ICO狂潮也让新的参与者不断加入。1月23日，创业工场对外宣布将发起一只专门投资于区块链项目的基金。这只名为“Ventureslab Blockchain fund”的基金的投资人由创业工场创始人麦刚、合伙人张玮和PreAngel Fund基金创始合伙人王利杰组成。来自公开资料显示，目前该基金已经投资了50个以上的相关项目。

    实际上，目前市场上活跃的token fund如节点资本、连接资本至今成立不到半年，但在私募项目上出手凶猛。他们通常能够在项目私募阶段拿到一定折扣的价格，并能在抢项目中获得较大的份额，有时候项目方为了更好的兜售，也会赠送一些代币给这些私募机构。“私募投资机构比个人投资者的成本要更低，即使是投资的项目破发，最先损失的也不是这些私募机构。”一位接近私募机构的业内人士道出了私募机构跑步入场的“秘密”。

分叉路

    面对这些直接生长于区块链的项目基金，不少传统VC机构也如以太坊和比特币一样实行了一次类“硬分叉”。有的投资机构坚持股权投资的方式，投资于区块链应用等领域，而有的投资机构选择加入到这个疯狂的市场中来，成立token fund，与这些新闯入者同台竞争。

    德鼎创新基金即是后者。德鼎创新基金是DFJ在中国的下属基金，DFJ的创始人Tim Draper曾在2016年成功预测一年半后比特币将涨到一万美元，其本人也一直是代币、区块链技术的最忠实追捧者和信徒，德鼎创新基金也受到了其影响。

    2017年8月，德鼎创新基金完成了法币的token fund和以太坊token fund的募集，总基金规模在数亿元人民币左右。

    不同于传统的VC基金主要面向大型机构、养老基金等机构募集，王岳华介绍，token fund主要是面向市场上排名靠前的公有链项目，拿它们募集来的token作为份额出资。而对于法币的token fund则是针对手上没有以太币只有法币的投资者进行募集，之后在投资项目时将法币换算成以太币并进行投资。

    成立至今，德鼎创新所管理的两只token fund共投资了20余个项目，最高的项目投资回报近100倍。

    让王岳华感到token fund和传统股权投资最大的不同在于决策效率。“以往可能花一个月的时间去做项目的尽职调查，现在你可能只能花两三天就得决定了，工作流程发生了巨大的变化，省去了财务尽调和法务尽调的过程。”他说。“币圈一天，股市一年”的虚拟数字货币市场让其不得不逼着自己适应这样的快节奏。此外，过去投资协议中的各种限制条款在代币兑换协议中也不复存在，对于投资机构来说将面临更大的风险。为了尽可能降低风险，王岳华会和项目团队进行深入沟通，围绕市场、团队、产品维度进行考察，而那些ICO之前临时组建的团队则会被其直接拉入黑名单。

    对于区块链项目是用股权投资基金参与还是token fund参与时，王岳华有着自己的判断。“如果我们在分析后认为这个项目团队做的事情比较有价值，那么我会用股权投资的方式来投资，他们发放的token也会长期持有。但是目前可能超过一半的项目我们认为它是在一年之内有增值空间的，这类项目我们也会去参与。这种情况下我们的做法是等项目上完交易所，过了锁定期后，如果投资回报超过5倍以上，就会先退出一部分，把成本拿回来。”王岳华介绍，在其看来，目前并非所有项目都适合发币，也不是所有项目都适合在代币经济生态中直接落地，因此他们仍然会同时运行人民币基金和token fund。

    2017年9月，德鼎创新基金与华创资本、丹华资本等联合投资了区块链技术公司好扑科技，总投资额为数千万元。好扑科技主要是为客户提供区块链基础设施、区块链系统、垂直应用解决方案。

    在德鼎创新基金投资了3个月后，好扑科技进行了ICO，而德鼎创新基金作为原来的公司股东，继续支持了通证的发行。这也是行业中的通常做法，由于ICO项目是脱胎于原来的公司，公司为项目提供了一定的资源支持，因此在通常情况下将给予原股东一定比例的奖励。此时股权投资机构在持有原有股权的同时，还获得了一份额外的token收益。

    相较于“币圈”投资的如火如荼，沈波却忍受着“链圈”投资的孤独。“2014年我们做链圈投资的时候是被人家孤立的，其他人90%都是在混币圈，而我们两个人讲区块链人家既听不懂，也不感兴趣。”沈波说，“他们不是极客，没有看过外面的世界，也不知道社会的痛点。”

   “为什么最终坚持做区块链投资呢？”记者问道，“区块链可以再创造一个华尔街。”沈波认为。

    2014年12月，沈波主动找到了万向控股副董事长肖风，以及他之前在美国的朋友、以太坊的创始人，三人齐聚上海，商讨如何推动区块链在国内的应用。经过10个月的反复讨论，他们成立了万向区块链实验室和分布式资本，用以推动投资区块链行业的应用发展。

    分布式资本一期基金为5000万美元，万向控股是其唯一LP，目前分布式资本已投资了微链、circle、Factom等项目。

监管风险

    无法统计目前市场上有多少家投资机构参与到区块链投资中来，但大多数投资机构选择了保持低调，因为监管风险正在变得越来越严。由于ICO通常募集的主体是项目而非传统的法人主体，此前在募集上并没有受到人数的限制，属于法律监管的灰色地带，而另一方面对于项目发起方，除了代投协议，并没有任何约束条款，“空气币”项目、跑路现象也时有发生。

    对于投资机构来说，他们将面临相较传统基金的更大的风险。“区块链的应用价值在于资金流、信息流甚至物流，三流合一，投资机构涉及这个行业，需要面对非法集资的风险、私募公募化风险以及监管的风险。”唐大牛表示。

    此外，由于此前国内将数字货币定义为商品，在发行时有可能突破私募限制。“由于国内对于token的定义只是一个商品，定义并不清晰，这个东西或商品在流通时不能被认定是证券，但是在其发行的过程当中事实上是类似证券发行的，有一些保底的收益或者是混淆证券的特性。这也是为什么现在很多私募完成以后直接上交易所的原因，因为他们跨越了公募的ICO。”沈波分析称。

    另外，对于法币的token fund，还将面临汇率的额外风险。无论是在募集时将法币全部兑换成以太币，还是在投资项目的时点上将一定金额的法币换算成以太币，都将面临法币与以太币汇率变动造成的汇兑风险。由于代币市场没有涨跌幅限制，投资人面临的汇率风险将被放大，甚至吞噬其投资成本。